มหัศจรรย์ของ "ส่วนเกิน"



ถ้าสังเกตให้ดีแล้ว จะเห็นได้ว่านักลงทุนผู้ยิ่งใหญ่ของโลกล้วนเป็นนักวิเคราะห์ธุรกิจที่ดี ไม่ใช่เป็นนักวิเคราะห์หุ้นที่ดี หลายท่านอาจจะสงสัยว่าของสองอย่างนี้ต่างกันอย่างไร เรามาดูอย่างที่สองก่อนคือ การวิเคราะห์หุ้น ซึ่งมักจะใช้แนวทางด้านราคา และจิตวิทยาของผู้คนในตลาดที่มีต่อหุ้นนั้นเป็นหลัก มีการใช้ปัจจัยด้านราคา ปริมาณการซื้อขาย (ปัจจัยด้านเทคนิค) ข่าวสาร เป็นหลักในการวิเคราะห์ โดยมีปัจจัยด้านธุรกิจหรือผลประกอบการเข้าร่วมด้วยบ้างแต่ก็ไม่มากนัก เรามักจะเห็นผลการวิเคราะห์หุ้นออกมาในลักษณะที่ว่า "กรอบราคาควรเป็นเท่านั้นเท่านี้บาท แนวต้านเท่านี้บาท แนวรับเท่านั้นบาท" เป็นต้น

ถ้าหันมาดูการวิเคราะห์ธุรกิจแล้ว นักวิเคราะห์จะมองไปที่พื้นฐานการดำเนินงานของธุรกิจ ความเสี่ยงต่างๆ (เช่นนำเอา 5-Force ของ Micheal E. Porter เข้ามาประกอบการพิจารณาด้วย) ปัจจัยด้านการตลาด ความแตกต่างในการดำเนินธุรกิจ (Differentiate) และอื่นๆ ที่ทั้งหมดจะฟ้องออกมาในงบการเงิน และนักลงทุนแบบวิเคราะห์ธุรกิจจะคำนวณความสามารถที่อาจจะเป็นไปได้ของธุรกิจในอนาคต (ตรงนี้ล่ะครับที่สำคัญมาก) จากนั้นจึงคำนวณมูลค่าของกิจการและสุดท้ายออกมาเป็นราคาต่อหุ้นที่ยุติธรรม (เหมาะสม ในการลงทุน) ออกมาได้ (อ่าน วิชาที่สอง วิชาหามูลค่าที่แท้จริงของกิจการ ประกอบ)

กำไรที่ทำได้

จุดหนึ่งที่นักลงทุนแบบวิเคราะห์ธุรกิจแนวเน้นมูลค่าาของกิจการมักดูเป็นอย่างแรกๆ คือความสามารถในการทำกำไร แน่นอนว่าอัตรากำไรขั้นต้นนั้นเป็นเรื่องสำคัญมาก การมีอัตรากำไรขั้นต้นสูง (30-40% ขึ้นไป) แสดงว่าตัวเองไม่ได้อยู่ในตลาดที่มีการแข่งขันทางด้านราคามากนัก หรือมีการผูกขาดบางประการ แต่นั่นคือสิ่งที่เกิดขึ้นแล้วในอดีต และถ้าเราไม่ได้โชคดีมากนัก ตลาดก็มักจะรับรู้ผลประกอบการของบริษัทไปแล้ว และมักจะสะท้อนออกมาในราคาหุ้นแล้ว แต่ก็เป็นไปได้ที่มีบางบริษัทที่ไม่เป็นที่เหลียวแล หรือเรียกว่าไม่ได้เป็นที่สนใจของมหาชน มีราคาต่ำกว่าที่ควรแม้ในอดีตให้เราได้เลือกซื้อหา แต่ต้องผ่านการพิจารณาว่ามันจะโตต่อไปกว่าที่เป็นได้อีกเท่าไรด้วย ซึ่งเป็นหัวข้อต่อไปที่สำคัญ

ส่วนเกิน

ส่วนเกินในที่นี้ ถ้าพูดเป็นภาษาอังกฤษอาจจะทำให้หลายท่านเข้าใจได้ดีมากขึ้น เพราะตรงกับคำว่า Surplus มากกว่า ส่วนเกินหมายถึงความสามารถที่เกินอยู่ ที่ทำได้กว่าปกติ ที่อาจจะซ่อนเร้นอยู่โดยที่ยังไม่ได้นำออกมาใช้ หรือยังไม่มีโอกาสที่จะเอาออกมาใช้ ธุรกิจใหญ่น้อยที่ร่ำรวยทำเงินได้มากให้กับเจ้าของได้ล้วนแต่มีพื้นฐานมาจากการเอาส่วนเกินมาใช้ทั้งสิ้น เช่น จ่ายค่าจ้างพนักงาน 10 คนเป็นเงิน 1 ล้านบาทแต่พนักงานทำกำไรได้ 2 ล้านบาท เจ้าของก็เก็บส่วนเกินของกำไรไว้ 1 ล้านบาท เป็นต้น มิเช่นนั้นแล้วถ้าเจ้าของทำงานคนเดียวก็คงได้ค่าตอบแทนของตนเองราว 1 แสนบาทเท่านั้น เป็นต้น

ส่วนเกินทางการเงิน คือกำไร

ในแง่ธุรกิจ การจะได้กำไรก็คือการมีส่วนเกินไปจากต้นทุนการผลิต/บริการโดยรวม ถ้าธุรกิจใดมี "ส่วนขาด" (Deficit, Lack) จากต้นทุนการผลิตแล้ว ธุรกิจนั้นย่อมขาดทุน และเมื่อเวลาผ่านไปๆ ก็ย่อมขาดทุนสะสมมากขึ้นๆ ในทางตรงกันข้าม ถ้าบริษัทมี "ส่วนเกิน" จากการดำเนินงาน คือมีรายได้มากกว่ารายจ่าย ก็จะได้กำไร และเมื่อเวลาผ่านไปก็จะมีกำไรสะสมมากขึ้นๆ สร้างความมั่งคั่งให้กับตัวธุรกิจเองและเจ้าของ ผู้ถือหุ้น ของธุรกิจนั้น



ภาพที่ 1 ธุรกิจที่เป็น deficit คือไม่มี

ส่วนเกินในการดำเนินงาน ทำให้ขาดทุน

 

ภาพที่ 2 ส่วนธุรกิจที่มี surplus คือ

มีส่วนเกินทางการดำเนินงาน มีรายได้

มากกว่ารายจ่าย จะสามารถทำกำไรได้

และสะสมเพิ่มมากขึ้นเมื่อเวลาผ่านไป

 



ส่วนเกินทางการผลิตและตลาด คือโอกาส

ที่คุยผ่านไปด้านบนนั้นคือส่วนเกินทางการเงิน ย่อมสะท้อนออกมาในงบการเงินอย่างชัดเจน อย่างไรก็ตามนักลงทุนแบบนักวิเคราะห์บริษัทจะต้องวิเคราะห์ส่วนเกินในอีกรูปแบบหนึ่งคือ ส่วนเกินทางการตลาดและการผลิต นั่นคือความาสามารถที่แฝงอยู่และยังไม่สะท้อนออกมาในปัจจุบัน ส่วนเกินทางการตลาดก็เช่น ผลิตภัณฑ์และบริการนั้นมีลูกค้าที่แอบซ่อนอยู่และบริษัทยังเข้าไม่ถึงอยู่เท่าไร (บางทีเราเรียกว่าโอกาสนั่นล่ะ) อีกส่วนหนึ่งคือส่วนเกินทางการผลิต เช่น บริษัทที่ปัจจุบันนี้ได้กำไรอยู่แล้วนั้น ใช้กำลังการผลิตเต็มที่หรือยัง สมมติว่าใช้กำลังการผลิตเพียงแค่ 60% แต่ได้กำไรพอควรแล้ว หากมีโอกาสทางการตลาดซ่อนอยู่ด้วยและบริษัทสามารถคว้ามาได้ การผลิตด้วยกำลังที่มากกว่าเช่น 80-90% ย่อมทำกำไรให้บริษัทได้อีกมากโดยไม่ต้องลงทุนอีกเลยด้วยซ้ำ (ยกเว้น ค่าใช้จ่ายแปรผันบ้าง ค่าการตลาดบ้าง) พอนึกภาพออกไหมครับ

ภาพที่ 3 ผู้บริหารมีหน้าที่สร้างส่วนเกิน

ให้กับบริษัท อาจจะด้วยการมีกำลังการ

ผลิตเหลือเตรียมเอาไว้ มีความสามารถ

ขยายตลาดเตรียมเอาไว้ ก็จะขยับจาก

(1) ไปยัง (2) ด้วยการลงทุนที่คุ้มค่า

ที่สุด เพื่อพร้อมในการสร้างผลกำไร

ให้เพิ่มขึ้นได้เมื่อมีโอกาส



บริษัทเปลี่ยนสมการส่วนเกินได้โดยเปลี่ยนกลยุทธ์

นอกจากบริษัทมี ส่วนเกิน ที่แอบซ่อนอยู่แล้วซึ่งเป็นเรื่องที่ดี บางครั้งบริษัทที่มีสมการดำเนินงานแบบ "ส่วนขาด" อยู่ หรือมี "ส่วนเกิน" น้อยหรือไม่มากนัก อาจจะปรับเปลี่ยนกลยุทธ์ของธุรกิจ ปรับปรุงโรงงาน ปรับปรุงผลิตภัณฑ์ (ดูค่าใช้จ่ายด้วย) ก็อาจจทำให้ "ภาพ" ของส่วนขาด-เกิน เปลี่ยนไป จากที่ขาดอาจจะกลายเป็นเกินและทำกำไรได้ในอนาคตก็ได้

ภาพที่ 4 ผู้บริหารมีหน้าที่เปลี่ยนโมเดล

ของธุรกิจเพื่อสร้าง surplus ให้ได้



สรุป

การที่เราลงทุนเพื่อให้ไม่ขาดทุน หรือลดความเสี่ยงลงให้ได้มากที่สุดนั้น เราอาจจะเพ่งเล็งที่งบการเงินต่างๆ เป็นหลักได้ แต่ผมแทบจะรับรองได้ว่า งบการเงินไม่สามารถบอกว่าหุ้นตัวไหนจะขึ้นมากเกิน 4-5 เท่าได้ (ยกเว้นในสถานการณ์ผิดปกติบางอย่าง เช่น ตลาดเลวร้ายมากจนหุ้นทั่วไปมีราคาต่ำเกินจริง) สิ่งที่จะ "กระซิบ" บอกเราได้ว่าหุ้นจะขึ้นมากหลายเท่าได้ก็คือ "ตัวเราเอง" แปลว่าเราต้องมองหาความพิเศษในบริษัทนั้นได้เอง และหนึ่งในความพิเศษที่ว่าก็คือ ส่วนเหลือ หรือ ส่วนเกิน นั่นเอง

ถ้านักลงทุนสามารถค้นหาบริษัทที่มีส่วนเกินซ่อนอยู่ (เมื่อเทียบกับสิ่งที่บริษัททำได้ในปัจจุบัน ซึ่งมักจะท้อนออกมาในราคาหุ้นปัจจุบันเช่นกัน) โดยมีผู้บริหารที่ใส่ใจในการเอาส่วนเกินนั้นมาใช้งาน ก็มีโอกาสที่จะสร้างผลกำไรที่สูงมากได้ แต่ในทางตรงกันข้าม ก็ต้องรอดูอนาคตของบริษัทและดูว่าผู้บริหารจะทำอะไรหรือไม่อย่างไร หากพบบริษัทที่ใช้งานของทุกอย่างเต็มที่แล้ว (เช่น เป็นยานโดยสาร ก็มีคนนั่งเต็มทุกเที่ยวแล้ว) แต่ก็ยังขาดทุนอยู่ แบบนี้เรียกว่าโอกาสจะได้กำไรจากส่วนเกินที่เหลือก็หายไป ก็คงต้องรอการปรับปรุงสมการของการทำธุรกิจ จึงอาจจะทำให้มีกำไรได้ ซึ่งจะเกิดหรือไม่ก็ต้องแล้วแต่อนาคตเช่นกันครับ